Tehnologie Afaceri Scoala Didactica Legislatie Familie

Acasa » afaceri » economie
Prezentarea pietei de capital

Prezentarea pietei de capital

Prezentarea pietei de capital

Concept.

Piata de capital reprezinta ansamblul relatiilor si mecanismelor prin care capitalurile disponibile si dispersate din economie sunt oferite entitatilor publice sau private solicitatoare de fonduri. In mod formal se poate spune ca piata de capital este spatiul in care se intalnesc ofertantii si solicitatorii de capitaluri sau altfel spus cumparatorii si vanzatorii de instrumente financiare.

Exista 2 conceptii ale pietei de capital:

1. Conceptul Anglo-saxon. Piata de capital formeaza impreuna cu piata monetara si piata asigurarilor ceea ce se numeste piata financiara. Prin urmare piata financiara reprezinta un termen atotcuprinzator ce include celelalte piete din sistemul financiar-bancar.
   In aceasta conceptie piata de capital este piata instrumentelor financiare ce asigura investirea capitalurilor pe termen mediu si lung. Piata monetara reprezinta piata capitalurilor pe termen scurt si mediu. Instrumentele financiare tranzactionate pe piata monetara sunt:

certificatele de depozit

biletele de trezorerie

bonurile de tezaur (emise de stat).

2. Conceptul Continental European. Aceasta conceptie defineste piata de capital ca fiind atotcuprinzatoare. Astfel ea cuprinde:

piata monetara

piata asigurarilor

piata ipotecara

piata financiara

In aceasta conceptie piata financiara reprezinta piata capitalurilor pe termen lung. Instrumentele negociate pe piata financiara in aceasta conceptie sunt ACTIVELE FINANCIARE (valori mobiliare).

Remarca.        In Romania piata de capital este o componenta a pietei financiare conform conceptiei anglo-saxone.

Trasaturile pietei de capital

1. Piata de capital este DESCHISA respectiv tranzactiile cu instrumente financiare sunt disponibile in mod public (= oricine ar putea avea acces la aceasta piata).
2. Pe aceasta piata se tranzactioneaza instrumente financiare pe termen mediu si lung
3. Instrumentele tranzactionate pe aceasta piata se numesc valori mobiliare. Ele sunt caracterizate prin negociabilitate si transferabilitate.
4. Tranzactionarea instrumentelor financiare nu se realizeaza in mod direct ci prin intermediari. Se spune despre piata de capital ca este o piata de intermediere. Intermediarii pe aceasta piata au rolul de a pune in contact investitorii cu emitentii de valori mobiliare.

Remarca.        Piata de capital ofera posibilitati de investire respectiv de atragere a capitalurilor diferite de cele ale sistemului bancar. Ca o alternativa la constituirea depozitelor bancare, investitorii pot achizitiona valori mobiliare. Emitentii pot atrage capitaluri prin emisiune de actiuni sau obligatiuni in loc sa utilizeze creditul bancar.

Cererea si oferta de capital

Cererea

Finantarea unei economii se poate realiza in doua modalitati:

1. Prin colectarea capitalurilor din economie de catre sistemul bancar si utilizarea acestora sub forma creditelor (finantare indirecta)
2. Prin emisiunea de instrumente financiare de catre solicitatorii de capitaluri (finantare directa).

Cererea de capital poate fi:

Cerere structurala. Aceasta este determinata de:

nevoia finantarii unor activitati economice din anumite ramuri de activitate ale economiei nationale, sau de

anumite programe de dezvoltare de interes national sau international, sau de

nevoie majorarii fondurilor financiare ale unor organizatii internationale.

Cerere conjuncturala. Este determinata de:

insuficienta temporara a resurselor de finantare

de restrictiile in acordarea creditului, sau de

nevoia finantarii deficitului bugetar.

Cererea de capital depinde de:

fluctuatiile preturilor activelor financiare tranzactionate pe piata de capital,

variatiile ratei dobanzii

respectare serviciului datoriei la imprumuturile acordate prin sistemul bancar.

Remarca.        De regula exponentii cererii de capital sunt debitori pe piata de capital.

Oferta

Aceasta provine din economisire (din diferenta intre veniturile obtinute si consum). Ofertantii de capital sunt societatile comerciale, bancile, societatile de asigurari, casele de pensii si persoanele particulare.

Remarca.        Nivelul ofertei de capital depinde in mod direct de procesul de economisire. Economiile devin oferte de capital numai daca posesorii lor sunt satisfacuti de posibilitatile de fructificare a acestora oferite de catre piata. Altfel spus economiile devin oferta de capital daca piata ofera rentabilitatea dorita (ceruta) de catre investitori.

Investitorii formeaza oferta de capital. Acestia pot fi investitori:

1. Individuali
1. Activi. Acestia incearca sa valorifice fluctuatiile zilnice ale pretului in scopul obtinerii de profit pe termen scurt
2. Pasivi. Cei care achizitioneaza si pastreaza pe termen mediu si lung valorile mobiliare.

Aceasta categorie de investitori NU AU INFLUENTA semnificativa asupra pretului zilnic al valorilor mobiliare.

2. Institutionali. Acestia sunt investitori ce realizeaza tranzactii de mari dimensiuni si al caror comportament conduce la o influenta semnificativa asupra pretului zilnic al valorilor mobiliare.

Cererea si oferta sunt supuse urmatoarelor riscuri

1. Riscul optional al investirii. Decizia de plasament presupune alegerea tipului de piata preferat. Aceasta piata poate fi piata monetara sau piata de capital.
2. Riscul afacerii. Acest risc vizeaza incertitudinea privind tipul de instrument financiar oferit de catre piata.
3. Riscul pietei. Vizeaza incertitudinea legata de evolutiile ulterioare ale pretului activelor financiare tranzactionate. Exista posibilitatea ca investitorii sa inregistreze pierderi datorita modificarii dintre cererea si oferta de capital
4. Riscul de lichiditate. Apare in cazul in care activele financiare detinute se transforma cu greutate in numerar si cu costuri ridicate.
5. Riscul creditului. Apare in cazul nerespectarii clauzelor contractuale de rambursarea a capitalului in cazul imprumuturilor obligatare.

Structura pietei de capital

Dupa momentul emiterii si comercializarii valorilor mobiliare

1. Piata primara. Piata pe care se tranzactioneaza titlurile financiare nou emise. Este piata pe care se comercializeaza un titlu financiar pentru prima data.
2. Piata secundara. Este piata pe care se tranzactioneaza titlurile financiare aflate deja in circulatie.

Remarca.        Piata secundara ofera lichiditate pentru investitori prin urmare exista posibilitatea pe aceasta piata ca fondurile plasate de catre investitori sa nu ramana imobilizate pana la scadenta investitiilor.

Dupa obiectul tranzactiilor

1. Piata actiunilor
2. Piata obligatiunilor
3. Piata contractelor la termen. Prin intermediul unui contract la termen se tranzactioneaza valori mobiliare. Livrarea si plata se efectueaza la o data viitoare. Daca contractul este standardizat (= contine un numar fix de valori mobiliare) acesta se numeste FUTURES iar daca nu, se numeste contract FORWARD.
4. Piata optiunilor. Optiunile se mai numesc contracte la termen conditionate. Optiunile au dreptul dar nu si obligatia de cumparare a unui activ financiar la un pret prestabilit contra platii unei prime. Exista optiuni CALL (de cumparare) si PUT (de vanzare).

Dupa modul de formare a pretului

1. Piete guvernate prin pret (sau se mai numesc si piete contrapartida sau piete de negociere). Pe aceasta piata investitorii trebuie sa transmita ordine de cumparare sau de vanzare (prin intermediari) creatorului de piata (market maker) care va afisa continuu pretul de cumparare (BID) si pretul de vanzare (ASK). Prin aceste preturi creatorul de piata asigura lichiditate pietei servindu-se de ordinele de cumparare respectiv vanzare ale investitorilor. Pentru a mentine lichiditatea pietei creatorul de piata poate interveni ele insusi cu ordine de vanzare sau de cumparare. Pe aceasta piata investitorii nu pot sa plaseze ordine limita si sa concureze astfel cu creatorul de piata. Ex.: OTC (over the counter) si bursa din Londra.

Remarca.        Un ordin limita este un ordin de cumparare sau vanzare ce specifica pretul maxim la cumparare si pretul minim la vanzare.

2. Piata guvernata prin ordine (piata de licitatie). Aceasta este piata pe care ordinele de cumparare si vanzare se confrunta direct. Lichiditatea pietei nu este asigurata de catre market maker ci d ordinele limita date de catre investitori. Ex.: Bursa din Paris si bursa din Tokyo.

Remarca.        Exista si burse cu structura mixta precum Bursele americane (NYSE) si bursa romaneasca.

CURS 1.            marti, 17 octombrie 2006

Dupa modul de derulare a tranzactiilor

1. PIATA DE FIXING

Pe aceasta piata cotatiile si executia ordinelor se realizeaza la intervale de timp regulate. Tranzactiile se efectueaza la un pret unic determinat pe baza ordinelor de cumparare si vanzare existente la un moment dat pe piata. Acest pret unic este un pret de echilibru deoarece permite egalarea cererii cu oferta de capital.

2. PIATA CONTINUA.

Pe aceasta piata tranzactiile se realizeaza in timp continuu adica ordinele se executa ori de cate ori se gaseste o contrapartida pe piata.

Remarca.        Majoritatea burselor (inclusiv cea romaneasca) au o structura mixta. De regula piata este o piata de fixing la deschiderea bursei iar in restul sedintei bursiere este o piata continua. In cazul bursei Franceze se realizeaza fixingul atat la deschiderea cat si la inchiderea bursei.

Dupa locul de desfasurare al tranzactiilor

1. Piata fragmentata. Ordinele sunt transmise in mai multe locuri
2. Piata centralizata. Ordinele sunt transmise intr-un singur loc

Dupa momentul finalizarii tranzactiilor

1. Piata la vedere. Tranzactiile se realizeaza imediat precum si livrarea si plata valorilor mobiliare
2. Piata la termen. Plata si livrarea se realizeaza la o data voitoare.

Ordinele de bursa

Orice tranzactie de pe piata bursiera se initiaza printr-un ordin de cumparare sau de vanzare de valori mobiliare. Ordinul dat de client este o oferta ferma (in cazul vanzarii) sau o comanda (in cazul cumpararii) pentru tranzactionarea unei valori mobiliare.

Elementele definitorii ale unui ordin de bursa sunt:

1. Sensul operatiunii (cumparare sau vanzare - C/V)
2. Cantitatea oferita sau comandata
3. Produsul bursier ce face obiectul tranzactiei
4. Tipul tranzactiei (la vedere / la termen)
5. Pretul

Ordinul dat de catre un client este transmis unei intermediar (agent de bursa, broker sau curtier).

Cea mai importanta indicatie a unui ordin este cea legata de pret. Din acest punct de vedere exista 4 ordine de baza:

1. ORDINUL LA PIATA (MARKET ORDER)

Reprezinta un ordin de C/V la cel mai bun pret oferit de catre piata (pe ordin nu se specifica un anume pret). Spre exemplu, un ordin de C la piata impune realizarea tranzactiei la cel mai scazut pret posibil oferit de catre piata. Daca intermediarul (agentul de bursa) nu reuseste sa realizeze tranzactiile la acest pret se spune ca "a pierdut piata". In acest caz societatea de investitii financiare (de brokeraj) este nevoita sa-l despagubeasca pe client pentru eroarea profesionala a agentului de bursa.

2. ORDINUL LIMITA (LIMIT ORDER)

Este un ordin de C/V prin care clientul specifica pretul maxim pe care este dispus sa-l plateasca pentru a achizitiona un titlu sau pretul minim pe care il accepta in calitatea de vanzator al unui titlu. Acest ordin nu poate fi executat decat daca piata ofera conditiile impuse de ordin.
UNUI ordin limita i se asociaza intotdeauna clauza "la un pret mai bun". Adica daca agentul de bursa gaseste o contrapartida pe piata la un pret mai bun decat cel impus prin ordin el este obligat sa realizeze tranzactia imediat.

3. ORDINUL STOP (STOP LOSS ORDER)

Acest ordin are drept scop limitarea pierderii si actioneaza in sens contrar ordinului limita. Acest ordin reprezinta un ordin la piata atunci cand evolutia cursului bursier se realizeaza in sens contrar asteptarilor clientului. 
Un ordin STOP de VANZARE se plaseaza la un nivel inferior pretului pietei pentru a mentine castigul obtinut dintr-o cumparare anterioara.
Ex.: Un investitor a cumparat actiuni la pretul de 50 RON. Cursul pe piata a devenit ulterior 60 RON. Pentru a se proteja impotriva scaderii cursului investitorul poate plasa un ordin "vinde stop" la 58.
Un ordin stop de cumparare se plaseaza la un curs superior pretului pietei.

4. ORDINUL STOP LIMITA (STOP LIMIT ORDER)

Acesta este un ordin care la declansare devine un ordin limita. 
Ordinul vinde stop 50 limita 45 se declanseaza atunci cand pretul pietei devine 50 cu limita minima de 45. 
Cumpara stop 50 limita 55 se declanseaza la 50 avand limita pretului maxim la cumparare la 55.

Alte tipuri de ordine:

1. ORDINUL TOTUL SAU NIMIC (ALL OR NONE)

Prin intermediul acestui ordin stocul de titluri financiare va fi tranzactionat integral sau deloc.

2. ORDINUL IMEDIAT SAU ANULEAZA (IMMEDIATE OR CANCEL)

Acest ordin presupune ca tranzactia sa fie executata imediat in totalitate sau partial  sau sa se anuleze. In cazul in care se executa partial partea neexecutata SE ANULEAZA.

3. ORDINUL DINTR-O DATA SAU DELOC (FILL OR KILL)

Prin intermediul acestui ordin tranzactia se realizeaza la PRETUL STABILIT DE CATRE CLIENT SAU SE ANULEAZA.

4. ORDINUL LA DESCHIDERE (AT THE OPENING)

Prin acest ordin tranzactie se va derula la pretul de deschidere a bursei. Daca nu se realizeaza se anuleaza.

5. ORDINUL LA INCHIDERE (AT THE END)

In acest caz tranzactia se va realiza la pretul afisat cu 30 de minute inainte de inchiderea sedintei bursiere sau se va anula.

Ordine cu mentiuni speciale:

1. ORDINUL "IN JURUL"

Acest ordin specifica o limita de curs dar lasa posibilitatea agentului de bursa sa realizeze tranzactia in jurul acestei valori specificate a pretului.

2. ORDINUL "CU ATENTIE" SAU "CU GRIJA"

Acest ordin permite agentului de bursa sa execute tranzactia intr-una sau mai multe sedinte bursiere.

Remarca.        Clientul are posibilitatea sa modifice sau sa anuleze oricand un ordin pana in momentul executiei lui.

Reguli de prioritate in executia ordinelor.

1. PRIORITATE DE PRET. Agentii de bursa trebuie sa execute ordinele de cumparare cu preturi mai mari inaintea celor cu preturi mai mici. De asemenea trebuie sa execute ordinele de vanzare cu preturi mai mici inaintea celor cu preturi mai mari.
2. PRIORITATE DE TIMP. Tranzactionarea ordinelor se realizeaza in functie de momentul intrarii acestora pe piata. Primul ordin intrat pe piata ca fi executat.
3. PRIORITATE DE VOLUM. Conform acesteia au prioritate ordinele prin care se C/V un volum mai mare de titluri financiare.

Remarca.        Pe toate pietele bursiere prima regula de prioritate de care se tine seama este prioritatea de pret. Pe majoritatea pietelor (inclusiv piata din Romania) la preturi identice se executa ordinele care ajung primele in piata. Pe foarte putine piete la preturi egale se executa ordinele cu volum mai mare de titluri cerute sau vandute.

Tehnici de cotare

COTAREA VALORILOR MOBILIARE este o operatiune prin care se inregistreaza ordinele de C/V pentru a forma cursul bursier si pentru a efectua tranzactiile.

Exista mai multe tipuri de cotare:

Cotarea prin strigare

Isi are originile la momentul infiintarii burselor. Exista un ring al bursei administrat de catre un agent de bursa pentru fiecare tip de valoare mobiliara. Ordinele de C si de V se adresau prin strigare (cu voce tare) de catre agentii de bursa functionarului bursei. Daca la un ordin exista un strigat afirmativ al unei contrapartide tranzactia se realiza.

Cotarea pe baza carnetului de ordine (order book)

Acest tip de cotare presupune centralizarea ordinelor de bursa primite de la clienti intr-un carnet de ordine. Caretul de ordine al unui agent de bursa poate fi consultat si de catre alti agenti de bursa.

Cotarea prin inscriere pe tablita

In acest caz ordinele se inscriu pe o tabela electronica prin intermediul careia se difuzeaza informatia catre toti agentii de bursa.

O tranzactie se realizeaza atunci cand un agent de bursa accepta o cotatie afisata pe tabela electronica.

Cotarea blocurilor de titluri (a ordinelor de mari dimensiuni)

In cazul acestei cotatii tranzactionarea se realizeaza in afara bursei, intr-un spatiu special amenajat deoarece aceste tranzactii ar putea influenta in mod decisiv piata. Odata incheiate, acestea se raporteaza si devin astfel publice.

Cotarea electronica

Presupune utilizarea tehnologiei moderne in realizarea tranzactiilor bursiere.

CURS 2.            marti, 17 octombrie 2006

Formarea cursului bursier

Cursul bursier se formeaza pe baza confruntarii directe a ordinelor de C&V inregistrate la bursa (in carnetul de ordine) la un moment dat. Cursul bursier se formeaza pentru fiecare tip de valoare mobiliara. Tehnica clasica de formare a cursului bursier se numeste fixing si se bazeaza pe colectarea si centralizarea ordinelor de vanzare si cumparare.

Cursul bursier in aceste conditii este pretul de echilibru intre cererea cumulata si oferta cumulata a unui titlu financiar conform legii lui Walras .

Principiul pe care se realizeaza fixingul este principiul contrapartidei. Prin urmare ordinele de cumparare la un pret mai ridicat si ordinele de vanzare la un pret mai scazut au cele mai mari sanse de a fi executate. Cumularea ordinelor de cumparare se realizeaza de la cel mai ridicat curs la cel mai scazut iar cumularea ordinelor de vanzare se realizeaza de la cel mai scazut curs la cel mai ridicat.

Pe piata romaneasca si americana ordinele la piata sunt prioritare in executie. Ele sunt primele ordine ce se executa sa pretul pietei in timp ce ordinele limita se executa ulterior.

Pe piata franceza si japoneza ordinele la piata nu sunt prioritare si nu se iau in considerare stabilirea fixingului.

Regulii de determinare a fixingului

1. Curbele cererii si ofertei sunt construite luand in considerare ordinele la piata sau neluandu-se in considerare.
2. cursul de echilibru este cel ce permite egalarea cantitatilor de titluri cerute si oferite
3. cursul bursier trebuie sa maximizeze cantitatea de titluri tranzactionate
4. atunci cand preturile sunt identice primul ordin intrat pe piata este servit.
5. ordinele ce nu sunt executate la pretul de fixing sunt trecute in carnetul de ordine in asteptarea unor noi ordine de cumparare sau vanzare pentru a fi executate.

Remarca.        1. Orice regula privind organizarea pietei si mecanismele de derulare a tranzactiilor trebuie sa aiba o justificare. Spre exemplu justificarea faptului ca pe anumite piete ordinele la piata nu se iaz in considerare la stabilirea fixingului consta in incitarea agentilor (clientilor) de a participa din plin la mecanismul de formare al pretului.
2. Lichiditatea pietei consta in existenta contrapartidei (astfel titlurile se pot vinde usor si fara costuri mari).
3. Existenta unui spread mic (diferenta intre cursul Ask si Bid) arata o lichiditate mare. Astfel pe piata din Franta sau Japonia sistemul ofera lichiditate dar piata nu are un volum mare de tranzactii.

La deschiderea pietei se inregistreaza 10 ordine (limita) pentru un titlu financiar. Ele sunt clasificate dupa momentul intrarii lor pe piata. Sa se determine pretul de echilibru si spread-ul. In acest exercitiu pentru determinarea pretului de echilibru se iau in considerare numai ORDINELE LIMITA.

ORDIN	Sensul operatiunii	Curs	Cantitate
	C
	C
	V
	C
	C
	V
	V
	C
	V
	C

I. Se grupeaza dupa limita de curs (descrescator). Desi nu are importanta in ceea priveste rezultatul se ia mai intai ordinul de cumparare fata de ce l de vanzare daca pretul este acelasi.

ORDIN	Sensul operatiunii	Curs	Cantitate	Cumparari cumulate	Vanzari cumulate	Cantitate tranzactionata
	V
	V
	C
	V
	C
	C
	V
	C
	C
	C

Pretul de echilibru trebuie sa maximizeze cantitatea de titluri tranzactionate. Maximul de titluri este 350 deci pretul de echilibru este 10.925.

Se pot vinde cele 350 de titluri de la ordinul 9 astfel:

Ordinul 5 se executa in totalitate (250 10.925)

Ordinul 4 (deoarece este primul intrat pe piata) se executa integral (50 10.925)

Ordinul 10 se executa partial (pana la 350) --- (50 10.925)

V

V

V

C

C

C

C

  In urma celor mai de sus carnetul de ordine va arata astfel:

Daca in continuare exista o piata continua va exist un SPREAD si pe baza acestuia se va realiza o tranzactie daca mai intra o contrapartida.

Spread-ul: 10.925 10.930

Spread-ul absolut: 10.930 - 10.925 = 5

Spread-ul relativ:

Se emit mai multe ipoteze (nu au legatura intre ele):

IPOTEZA 1. Pe piata ajunge un ordin de cumparare la piata de 100 de titluri.

V

V

V

C

C

C

C

  Se va cumpara din ordinul 6. Spread-ul ramane acelasi.

IPOTEZA 2. Pe piata ajunge un ordin (C200) de cumparare la piata de 200 de titluri.

V

V

C200

C

- 10.930 este cursul pietei in momentul declansarii operatiunii

C

C

C

C

  Se va executa ordinul 6 integral. Ordinul C200 este executat partial (mai raman 50 de titluri).

V

V

C

C

C

C

Noul Spread este mai mare acum: 10.925 10.950. Se executa restul din C200 din ordinul 3.

IPOTEZA 3. Pe piata ajunge un ordin de cumparare limita de 10.900 pentru 200 de titluri.

V

V

V

C

C

Ord

C

C

C

Se executa integral ordinul 6 si partial ordinul 3.

CURS 3.            marti, 24 octombrie 2006

Alte aspecte privind organizarea pietei de capital

1. Transparenta pietei
2. Stabilizarea preturilor
3. Automatizarea pietei
4. Grila de preturi

Transparenta pietei

Aceasta reprezinta gradul de difuzare al informatiei privind derularea tranzactiilor. Atunci cand participantii la piata de capital au informatii diferite sau anticipatii diferite privind evolutia viitoare a pietei, pretul de tranzactie si cantitatea ceruta sau oferita releva o parte din informatia detinuta de catre fiecare actionar.

Informatiile despre derularea tranzactiilor se pot clasifica in doua categorii:

1. Informatii despre tranzactii trecute.
1. Cantitatile tranzactionate
2. Preturile de tranzactie
3. (si eventual) identitatea cumparatorilor / vanzatorilor

Datorita faptului ca pietele de capital au un grad ridicat de automatizare, difuzarea aceste informatii este posibila din punct de vedere tehnic.

2. Informatiile privind tranzactiile din momentul prezent

Aceasta informatie nu este distribuita in aceeasi maniera (in acelasi mod) participantilor de pe piata.

Pe piata NYSE numai specialistul (market maker-ul - ce se ocupa de un singur titlu) (vezi si pagina 4) are acces la toate informatiile si cunoaste starea carnetului de ordine. Pentru ceilalti participanti sunt cunoscute doar preturile de cumparare, preturile de vanzare si cantitatea aferenta.

Pe pietele europene-continentale se cunosc de regula in mod public primele 5 oferte din carnetul de ordine si cantitatile corespondente. Autoritatea pietei poate sa decida gradul de transparenta al pietei. Spre exemplu tranzactiile blocurilor de titluri se poate realiza in afara pietei (o lipsa totala de transparenta) sau se pot tranzactiona in cadrul bursei. In acest ultim caz anumite piete ofera posibilitatea ca o parte a acestor tranzactii sa fie ascunsa restului de participanti. Aceasta procedura se numeste procedura ordinelor ascunse. Utilizand aceasta procedura se permite agentilor de a trimite pe piata ordine de dimensiuni mari fara sa se informeze asupra taliei reale a ordinului. In contrapartida partea ascunsa a ordinului isi PIERDE PRIORITATEA TEMPORALA in executie.

FAMA spunea ca o piata este eficienta daca pretul de tranzactie include toata informatia disponibila publicului (1970). In 1980 Grosmann si Stiglitz (cel din urma primind premiul Nobel pentru teoria Simetriei Informatiei) spun ca o piata perfect eficienta este incompatibila cu prezenta agentilor informati. Pe o astfel de piata agentii informati nu pot obtine profit de pe urma informatiei pe care o detin si nu pot sa isi compenseze eventualele posturi datorate colectarii informatiei. Prin urmare nici un agent nu ar fi incitat sa se informeze, ceea ce impiedica o piata sa fie eficienta. Pentru ca agentii sa se informeze si ca preturile sa reflecte o parte din informatia lor trebuie ca acestia sa camufleze o parte din tranzactiile lor. Acest argument sugereaza faptul ca agentii informati nu pot sa existe pe o piata complet transparenta.
Concluzie: Pentru ca o piata sa fie organizata optim nu trebuie sa ofere transparenta totala. (De vazut studii econometrice - JSTOR: Madhavan, Hasbrouck).

Stabilizarea preturilor

In general exista doua metode de stabilizare a pretului:

1. Stabilizarea pretului unui titlu

Aceasta metoda ofera posibilitatea stoparii tranzactiilor atunci cand fluctuatiile de pret sunt mari. Dupa o anumita perioada de timp predeterminata se reiau cotatiile la cursul de echilibru intre cerere si oferta de la momentul reluarii cotatiei.
Spre exemplu o scadere importanta a pretului poate fi provocata de un dezechilibru temporar intre cerere si oferta. Oprirea cotatiilor permite ca alte ordine de cumparare si vanzare sa intre pe piata si sa restabileasca echilibrul la nivel normal. Pe pietele guvernate prin pret (vezi pagina ) specialistul este obligat sa regleze piata. Aceasta operatiune poate fi riscanta pentru ca specialistul trebuie sa ia, macar si temporar) pozitii opuse pe piata.

In stadiul actual al teoriei nu este demonstrat ca acest mecanism de blocare a tranzactiilor contribuie la stabilizarea preturilor.

2. Stabilizarea pietei

Aceasta procedura se foloseste in SUA. Ea se utilizeaza atunci cand majoritatea preturilor fluctueaza in mod excesiv. Procedura se numeste scurt circuit si impune oprirea tuturor cotatiilor TIMP DE O ORA atunci cand NIVELUL INDICELUI DOW-JONES variaza mai mult de 4% fata de nivelul sau din ziua precedenta. (vezi econometrie..procese cu memorie).

Automatizarea pietei

Volumul mare de tranzactii si necesitatea diminuarii costurilor de tranzactie au condus la automatizarea schimburilor pe piata de capital. Automatizarea unei piete nu este o simpla decizie tehnica. Aceasta decizie poate modifica:

lichiditatea pietei

transparenta pietei

pozitiile concurentiale ale diversilor participanti la piata.

Automatizarea si lichiditatea

Pe o piata continua plasarea unui ordin limita este riscanta in conditiile in care depinde de modificarile conditiilor de piata.

Spre exemplu sa presupunem ca un agent a plasat un ordin de vanzare cu pretul limita de 100 u.m. daca o noua informatie ajunge pe piata ce justifica un pret de 101 u.m., agentul va pierde o unitate monetara daca nu are posibilitatea sa isi modifice pretul de vanzare.

Acest fenomen poate fi descris utilizand teoria optiunilor. Acela care plaseaza un ordin limita ofera o optiune restului pietei ce poate fi executata (sau exercitata) in detrimentul sau atunci cand piata are o evolutie contrara.

Acest risc este prezent pe pietele in care executia ordinelor este AUTOMATA. Piata poate profita rapid de ordinele de C/V (cumparare sau vanzare) ce supraevalueaza sau subevalueaza valoarea activului inainte ca acestea sa poata fi modificate sau anulate. Trebuie remarcat faptul ca acest risc diminueaza incitarea agentilor de a plasa ordine la limita.

Automatizarea si avantajele concurentiale

Automatizarea pietelor a condus la o scadere a importantei sau a rolului agentilor de bursa (brokeri sau curtieri). Pe o piata automatizata investitorii transmit ei insisi ordinele pe piata cu ajutorul terminalelor informatice. Pe o piata neautomatizata agentii de bursa aveau un avantaj informational fata de investitorii finali. Utilizarea procedurilor informatice a condus la diminuarea acestui avantaj.

Automatizarea are efect si asupra pozitiei market maker-ului pe piata (in cazul pietelor guvernate prin pret) deoarece permite mai buna difuzare a informatiei privind cotatia si tranzactiile efectuate de catre acesta. In anumite cazuri aceasta situatie poate obliga pe market maker sa reduca spread-ul pentru a mentine concurenta pe piata. Prin urmare automatizarea poate exercita o presiune concurentiala asupra intermediarilor pietei.

Avantajul oferit de catre automatizare ar fi reducerea costurilor de tranzactie suportate de catre investitorii finali. Dezavantajul: automatizarea poate influenta in mod negativ lichiditatea pietei. Solutia adoptata privind automatizarea a fost cea a unui sistem mixt. Respectiv piata ordinelor de talie mica este complet automatizata iar piata ordinelor de talie mare este o piata de negociere.

Grila de preturi

Diferenta de pret dintre doua ordine limita este in general fixata la o valoare minima ce se numeste TICK. Aceasta valoare minima este determinata in functie de evolutia preturilor pe fiecare titlu tranzactionat. In SUA valoarea tick-ului este de 0,125$.

Din punct de vedere al organizarii pietei se pune problema cum influenteaza valoare tick-ului spread-ul si costurile de tranzactie. Teoria spune ca o variatie minima de pret impusa pate conduce la o valoare minima a spread-ului si deci la o majorare artificiala a costurilor de tranzactie.

Vezi Chordia - Subrohmanyan (1996) si Ahn - Cao - Chu (1996). In ultima lucrare s-a aratat ca modificarea tick-ului de la 0,125$ la 0,06$ survenita la u moment dat in SUA a dus la reducerea totala a costurilor de tranzactie cu 12 miliarde de dolari.

CURS 4.            marti, 31 octombrie 2006

Lichiditatea pietei

O piata lichida este piata pe care un agent poate efectua rapid tranzactii de dimensiuni ce nu sunt neglijabile fara a provoca variatii mari de pret. Tranzactiile efectuate pe aceasta piata au un impact redus asupra pretului. Pentru ca o piata sa fie lichida trebui indeplinite doua conditii:

1. Trebuie sa existe o cerere respectiv o oferta suficient de mare pentru ca un cumparator (sau un vanzator) sa poata realiza o tranzactie fara sa produca o crestere respectiv o scadere importanta a cursului. 
   Pe de alta parte variatiile de curs datorate dezechilibrelor temporare intre cerere si oferta trebuie sa poata fi corectate cu usurinta.
   Daca aceasta conditie nu este indeplinita, un cumparator ar putea fi obligat sa plateasca un pret mai mare decat valoarea fundamentala a activului. Un vanzator ar trebui sa accepte un pret inferior valorii fundamentale.
   Valoarea fundamentala a unui activ reprezinta valoarea actuala a fluxurilor financiare pe care le genereaza.
   Diferenta intre pretul de tranzactie si valoarea fundamentala a activului se numeste cost de lichiditate al pietei.

2. Pe o piata lichida un agent trebuie sa gaseasca rapid o contrapartida. Atunci cand un agent plaseaza un ordin a carui executie nu este imediata el se poate confrunta cu riscul ca o noua informatie sa modifice valoare fundamentala a activului inainte ca ordinul sa fie executat. Cu cat executia unui ordin este mai rapida cu atat acest risc este mai mic.
   De asemenea putem spune ca o piata este lichida cu cat COSTURILE DE EXECUTIE A TRANZACTIILOR sunt mai mici. Daca acestea sunt mici inseamna ca se pot diminua si rentabilitatile dorite de catre investitori.
   exemplu: O actiune a carei rentabilitate sperata (asteptata) este E(f) = 12%. Sa presupunem ca rentabilitatea dorita de catre investitori , este de 11,5%. Deoarece E(f) > 11,5% orice investitor ar dori sa investeasca in actiunea d mai sus. Daca pe piata costurile de tranzactionare sunt de 0,5% si investitorul efectueaza 2 tranzactii (una de cumparare si una de vanzare) atunci rentabilitate dorita se va schimba incluzand si costurile de tranzactie respectiv 11,5% + 0,5% + 0,5% = 12,5%. Cu alte cuvinte investitorul isi creste rentabilitatea dorita pentru a investi pe piata, pentru a compensa costurile de pe piata. In acest caz el nu va mai executa tranzactia pentru ca piata nu-i ofera decat un randament de 12%.

Pe o piata CONTINUA poate exista o solutie in care cantitatea ceruta sau oferita poate fi prea mica. In aceste conditii un investitor ce plaseaza un ordin la piata de dimensiune mare va provoca o variatie de pret in defavoarea sa, fiind obligat in final sa tranzactioneze la un pret indepartat de valoarea sa fundamentala.

In schimb, pe o piata de FIXING, avand loc o consolidare temporala a ordinelor, impactul unui astfel de ordin are mai multe sanse sa fie compensat de catre ordinele de sens contrar. Pe o piata guvernata prin ordine agentii sunt incitati sa fie purtatori de lichiditate prin plasarea de ordine limita. Un agent care plaseaza ordine limita este expus la urmatoarele riscuri:

Blestemul invingatorului

In teoria licitatiilor aceasta notiune de blestem al invingatorului descrie faptul ca un castigator al unei licitatii este in general acela care supraestimeaza valoarea obiectului supus vanzarii. Prin urmare castigatorul unei licitatii "este blestemat" sa plateasca un pret mai mare decat valoarea reala a obiectului.
Agentii care plaseaza un ordin limita se confrunta cu o problema similara. Datorita caracterului sau optional, un ordin limita de cumparare risca sa fie executat numai atunci cand valoarea reala a activului devine inferioara pretului oferit (pretul supraevalueaza valoarea reala a activului). Simetric, un ordin de vanzare risca sa fie executat la un pret ce subevalueaza valoarea reala a activului.

Selectia adversa

Un ordin limita de cumparare permite unui agent informat care STIE CA VALOAREA REALA a activului este inferioara pretului oferit sa profite de informatia sa in detrimentul cumparatorului care a plasat ordinul limita.

Riscul de neexecutare

Un ordin LA PIATA este executat imediat in cele mai bune conditii oferite de catre piata. In schimb, un ORDIN LIMITA poate sa nu fie niciodata executat in cazul in care evolutia pietei este nefavorabila. Cu alte cuvinte executarea unui ordin limita este incerta. Aceasta posibilitate de neexecutare a ordinului reprezinta un cost pentru agent deoarece poate sa-l priveze de posibilitatea obtinerii de profit sau sa-l oblige sa realizeze tranzactii la un pret defavorabil.
In contrapartida fata de aceste costuri (dezavantaje), agentul care plaseaza un ordin limita poate obtine un pret mai bun decat un agent ce plaseaza ordine la piata. Agentul care plaseaza ordine limita satisface de fapt nevoile de lichiditate a agentilor ce plaseaza ordine la piata.
Prin urmare solicitatorii de lichiditate vor suporta un cost pentru a realiza imediat tranzactiile. Acest cost este reprezentat de catre spread.
Prin urmare acest cost compenseaza ofertantii de lichiditate (cei ce plaseaza ordine limita) pentru riscurile la care sunt expusi. Diferenta intre valoarea fundamentala si pretul platit de cumparatori reprezinta acel cost de lichiditate oferita pentru ordinele limita de vanzare. Simetric, diferenta intre valoarea fundamentala si pretul oferit de vanzatorul ce plaseaza ordinul la piata este compensatia ordinelor limita de cumparare pentru riscurile la care se supun.

Asimetria de informatii pe piata de capital

Principalele motivatii ale unui investitor pe piata bursiera sunt:

partajarea riscurilor

o utilizare cat mai buna

Sa presupunem ca agentii poseda ACTIUNI fie prin mostenire fie prin tranzactii efectuate in trecut. Alti agenti dispun de lichiditatii obtinute fie prin venituri salariale, fie prin vanzarea de active imobiliare sau monetare.

Expunerea agentilor ce poseda actiuni la riscul unei scaderi a valorii lor bursiere este mare, in timp ce dispun de lichiditatii nu sunt afectati in mod direct. Teoria economica financiara spune ca daca aceste doua categorii de agenti ar avea aceeasi aversiune fata de risc ar fi optim sa realizeze tranzactii intre ei. Cu alte cuvinte este optim sa se produca o partajare a riscurilor intre agentii economici. ARROW (1953) arata ca rolul unei piete bursiere este de a realiza o cat mai buna repartizare a riscurilor.

Atunci cand pe piata exista asimetria de informatii teoria financiara s-a dezvoltat pe doua directii:

1. BATTACHARYA (1979), ROSS (1977) si LELAND - PYLE (1977)

Acestia au analizat asimetria de informatii utilizand TEORIA SEMNALULUI.

2. GROSSMAN (1976)

Sa presupunem ca un agent dispune de o informatie privind subevaluarea ei si plaseaza un ordin de cumparare. Plasarea acestui ordin poate provoca o crestere a cursului ceea ce va semnala restului de participanti de pe piata ca anumiti agenti considera ca actiunea este subevaluata. Daca agentii neinformati anticipa corect aceasta informatie ei pot deduce relatia care exista intre pret si informatie. De aceea GROSMANN introduce notiunea de echilibrul perfect revelator, adica acel pret ce reflecta toata informatia de care dispune un agent informat.
Agentii informati pot avea un comportament:

concurential atunci cand nu iau in considerare efectul tranzactiilor pe care le realizeaza asupra pietei. Altfel spus nu tin cont de informatia pe care o reveleaza pietei.

Strategic atunci cand ei tin cont de informatia pe care o reveleaza pietei si sunt constienti de impactul tranzactiilor lor asupra pietei.

In acest cazul agentilor cu comportament strategic pretul de echilibru nu reflecta nici o informatie despre prezenta agentilor informati. Prin urmare un astfel de comportament conduce la o diminuare a eficientei informationale a pietei (KYLE - 1989).

Studiile empirice au aratat ca existenta unei asimetrii informationale conduce la o scadere a lichiditatii. De asemenea ea produce o puternica volatilitate a preturilor.

CURS 5.            marti, 31 octombrie 2006

Transmisia informatiei prin pret. Modelul KYLE (1989)

Pe piata exista un activ riscant si un activ fara risc. Valoare finala a activului riscant se noteaza cu V si este egala cu S + unde S si (epsilon) sunt 2 variabile aleatoare (v.a.) Gausiene avand speranta matematica E[S] = 0 si E[] = 0 si variatie finita VAR[S] = 0 si VAR[] = .

S reprezinta un semnal privind valoarea activului financiar iar reprezinta un bruiaj al acestui semnal. Daca = 0 spune ca semnalul este perfect. Daca este foarte mic este de o buna calitate. Deci reprezinta eroarea ca semnalul sa nu fie de buna calitate.

Agentii au functie de utilitate exponentiala negativa

Un agent are AVERSIUNE LA RISC daca . Deci daca

Pe o piata exista doua categorii de agenti:

Agenti informati care observa realizarile lui S primind o informatie partiala despre valoarea finala (V) a activului. Se va nota cu M numarul de agenti informati.

Agenti neiformati. Acestia NU primesc NICI UN SEMNAL despre valoarea viitoare a activului. Ei isi formeaza anticipatiile NUMAI PE BAZA PRETULUI DE ECHILIBRU (P). Se va nota cu N numarul agentilor neinformati.

Agentii au anticipatii rationale adica ei percep corect din dpdv statistic evolutia pietei. Ei deduc o relatie intre P (pretul de echilibru), oferta totala (X) si semnalul (S) perceput de agentii informati. Acest lucru le permite determinarea DISTRIBUTIEI LUI V CONDITIONATA ( | ) DE PRETUL DE ECHILIBRU (P).. V|P. Pretul de echilibru este cunoscut.

Oferta totala urmeaza (~) o lege normala cu speranta matematica 0 si o varianta .

Agentii informati sau initiati au un COMPORTAMENT STRATEGIC. Acestia stiu ca tranzactia lor are un impact asupra pretului de echilibru (P) dar au o dilema privind CANTITATEA CERUTA si pretul de tranzactie.

Definirea echilibrului

Strategia agentilor neinformati depind de cererea agentilor informati. Exista 3 situatii de echilibru:

Se maximizeaza utilitatea investitorului informat.

w_i este averea finala iar C₀ este lichiditatea initiala. Echilibrul se rezolva cunoscand pretul de echilibru P^*.

Se maximizeaza utilitatea investitorului neinformat. CONDITIONAREA ESTE DUPA P. Agentul neinformat nu percepe S ci doar pretul de echilibru.

Date fiind valorile si , P^* este pretul de echilibru intre cerere si oferta.

Cele 3 echilibre reprezinta un joc de strategii care trebuie sa se realizeze simultan pe piata.

Daca sunt mai multi agenti pe piata. Fiecare are o strategie si se poate obtine un echilibru din reuniunea tuturor strategiilor.

Echilibrul NASH permite fiecarui agent de pe piata bursiera sa anticipeze in mod corect comportamentul celorlalti agenti.

Echilibrul Nash-Bayes permite analizarea situatiilor in care agentii sunt strategici adica iau in considerare actiunile lor asupra variabilelor endogene (ex.: pretul) si comportamentul agentilor de pe piata. Acest echilibru presupune ca echilibrul se realizeaza simultan.

Echilibrul Bayes perfect presupune ca echilibrul se realizeaza in mod secvential.

Exemplu: Sa presupunem ca un broker in timpul unui dejun cu directorul financiar al unei societati afla ca rezultatele financiare ale societatii sunt mult mai bune decat cele anticipate pe piata. Pentru a profita de acest semn pozitiv el va cumpara o cantitate importanta de actiuni. Intr-un echilibru Nash Bayes apar 2 situatii:

restul de participanti de pe piata pot sa observe actiunea broker-ului si sa deduca probabilitatea ca acesta sa fie informat (sa fii primit un semnal pozitiv). Ca atare ei isi fixeaza pretul de vanzare in consecinta.

Broker-ul tine cont de comportamentul agentilor pe piata si stabileste CANTITATEA DE TITLURI PE CARE LE CUMPARA.

Cele doua situatii se realizeaza simultan.

CONDITIA DE PRIM ORDIN (C.P.O): si C.S.O:

Daca w_i este o variabila aleatoare atunci:

Conf ech. 1:

Kyle presupune un echilibru liniar Nash:

CURS 6.            marti, 7 noiembrie 2006

Dupa introducerea in ecuatii rezulta ca:

Pretul de echilibrul (P^*) este dat de ecuatia:

Piata tinde la un echilibru Nash Bayes liniar dat de daca urmatorul sistem admite o solutie:

reprezinta sensibilitatea cererii agentului informat la semnalele existente. variaza IN SENS CONTRAR lui . Atunci cand lichiditatea pe piata este mica, agentul informat cauta sa limiteze impactul tranzactiilor sale fata de P (pretul de echilibru) reducand senzitivitatea sa (a cererii sale) la semnalele primite. Acest comportament strategic conduce la o scadere a transmisiei informatiei prin pret sau a eficientei informationale a pietei.

reprezinta o masura a lichiditatii pietei. Cu cat este mai mare cu atat P este mai sensibil la variatiile cererii agentului informat si cu atat lichiditatea pietei este mai mica pe piata.

Daca . Efectul nu ar mai fi atat de evident daca piata ar avea o lichiditate mare.

CAZ PARTICULAR: AGENTII SUNT NEUTRII LA RISC ()

Lich. este mai mare pe piata cand exista un avantaj informational pe piata, adica sunt mari.

CURS 7.            marti, 28 noiembrie 2006

CURS 8.           

.com	Copyright © 2024 - Toate drepturile rezervate. Toate documentele au caracter informativ cu scop educational.